严海波 《 人民论坛 》杂志（2008年第13期）
2008年以来，中国人民银行一直执行从紧的货币政策。但是，当前货币政策的目标是加强流动性管理，配合其他宏观调控措施，抑制通货膨胀，但是，其调控的现实结果却是热钱不断涌入，流动性不断泛滥，通货膨胀持续维持高位，从紧货币政策的作用空间面临挑战。
从紧货币政策的作用空间为何变小
第一，货币政策没有制止，反而加速了不断涌来的外汇，带来了流动性泛滥。大量热钱悄然进入我国，原因何在？首先，我国长期形成的依赖外贸、外资、外汇的外向型经济发展模式，形成惯性之后，必然带来外贸和外汇领域的失衡，以至于贸易顺差过大，流入外汇过多。其次，本该控制流动性的“药方”，反而加剧了“病症”，即当前货币政策恰好激励了热钱的进入。据测算，2008年4月份进入我国的不可解释性外汇流入达到令人惊讶的776.8亿美元，这显然意味着大量热钱悄然进入我国。热钱具有逐利性、短期性和破坏性，当其大规模集中进出一个国家的时候，会冲击金融市场，造成金融危机。最近发生在越南的金融危机以及2007年的亚洲金融危机都有热钱冲击的原因。
第二，美国不负责任地增发美元，放任美元贬值，是导致美元过多进入我国的另一个原因。从长期来看，美元实行不断贬值的策略。其最终意图是个人和政府借取债务，通过贬值转嫁债务，实现经济体的自我融资和危机转嫁。1980年代，里根政府发现，大量发行美元可以轻易地让全世界为美国的消费和投资买单。当不断有所谓“四小龙国家”、“新兴国家”和“转型国家”卷入国际贸易和国际金融体系之后，它们越来越认识到占据货币高端竟然可以长期过不劳而获的日子。美国逐渐把这种机制看作美国的一种实力表现，并不断地运用至今。
第三，美元严重贬值所引发的全球性通货膨胀是导致中国通货膨胀的主要原因，货币政策的作用有限。美元贬值和流动性的泛滥，直接推高了以美元标价的初级产品的价格，全球性的通货膨胀不可避免。
推动我国当前物价上涨有多种因素，但是，最主要因素是境外通货膨胀的输入。目前我国货币政策的主要作用目标是减少总需求。这样就使本来不景气的内部需求更加不景气。而提高利率、准备金率的货币政策只能加大生产成本，对于降低由原材料涨价推动的成本上升所引起的通货膨胀作用有限。
第四，我国流动性过剩与通货膨胀的相关性较低，机械地抽取流动性无法从根本上抑制通货膨胀，反而会在结构上抑制国内经济发展。我国流动性偏多并非是引发我国通货膨胀的最主要原因。我国目前经济过度金融化的特征明显，新增资金主要进入房地产和金融资产领域，很少投入到实际生产领域，其结果是推高了金融资产和房地产价格，对个人消费需求和生产型投资影响不大，因此，对我国的工业品出厂价格指数和消费品价格指数影响也很微弱。
从紧货币政策对国内经济发展的抑制作用
我国目前采用的从紧的货币政策会从总量上带来经济增长的减缓。从我国宏观经济预警信号图可以看出，2007年下半年以来，各项宏观经济指标在缓缓下行，我国经济有转冷的迹象。2008年前5个月，我国消费物价指数持续在7%以上的高位运行，各项宏观经济指标偏冷，出现了高通胀低增长的趋势。次贷危机之后，美国经济出现减速或者衰退，必然对中国商品需求减少。
中国社科院世界经济与政治研究所测算得出，如果美国经济增长速度放缓0.7个百分点，中国经济增长将下降0.94个百分点。此时，在生产流通以及资本市场资金严重短缺、内需上不去的情况下，实施收缩的货币政策，尤其央行6月8日宣布上调存款准备金率进一步加剧资金紧张的局面，使本来已经大幅下跌的股票市场严重失血，使实体经济的生产和投资资金严重匮乏，许多企业运行吃力。货币政策目前的注意力往往只关注个别经济指标，却不关注国家整体经济的健康度，缺乏系统性和整体性。